報告正文

　　批價波動受發(fā)貨節(jié)奏影響，股價回調(diào)落入價值區(qū)間。端午前后，普五批價曾站上1000，而后隨著淡季來臨和投放加大，批價出現(xiàn)波動，局部市場曾短暫出現(xiàn)過960的價格，引發(fā)市場強(qiáng)烈擔(dān)憂，股價相應(yīng)回調(diào)落入價值區(qū)間。我們認(rèn)為，批價波動與公司發(fā)貨節(jié)奏改變有關(guān)。往年五糧液執(zhí)行淡季控貨挺價，旺季放量確保供應(yīng)的策略，市場往往預(yù)期普五的批價在淡季(二三季度)呈現(xiàn)向上的趨勢，但今年公司淡季加快發(fā)貨速度，渠道調(diào)研反饋，公司今年6月淡季發(fā)貨較19年翻倍，8月至中秋前的投放量較去年雙節(jié)同比增長，在整體供給增加的情況下，普五批價在中秋旺季975-980，國慶持續(xù)動銷，且部分市場價格環(huán)比小幅提升，批價已逐步企穩(wěn)。

　　終端流速快庫存低，品牌力再次驗(yàn)證。根據(jù)我們中秋國慶對多地經(jīng)銷商和終端的走訪情況來看，國慶期間經(jīng)銷商庫存環(huán)比中秋繼續(xù)下降一周左右，為10天至一個月，終端流速快庫存低的動銷情況更是再次驗(yàn)證普五千元價格帶的品牌力。預(yù)計節(jié)后終端補(bǔ)貨將繼續(xù)幫助經(jīng)銷商消化庫存，后續(xù)到少量貨不會對批價造成更大影響。公司任務(wù)完成率較高的情況下，批價亦在逐步企穩(wěn)。同時，多地經(jīng)銷商反饋預(yù)計10月能完成目標(biāo)，三季度受水災(zāi)影響較大的河南地區(qū)，較去年亦有望提前完成(去年11月完成)。

　　經(jīng)典五糧液價格管控增強(qiáng)，高端定位拉動產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升。經(jīng)典五糧液今年作為全面鋪市的年，全年投放目標(biāo)2000噸，十四五期間目標(biāo)達(dá)到1萬噸。根據(jù)渠道調(diào)研反饋，經(jīng)典五糧液在部分市場出現(xiàn)1800批價，引發(fā)市場對于單品規(guī)劃和價盤管理的擔(dān)憂。我們認(rèn)為，批價低于市場預(yù)期，與導(dǎo)入期渠道未完全理順有關(guān)。平臺商由于拿貨成本較低和對銷售業(yè)績的追求，價格管控不夠，但經(jīng)典五糧液目前1-2000噸的投放量已接近茅臺精品體量，長期來看這個單品已經(jīng)具備一定市場影響力和消費(fèi)者認(rèn)知，放量節(jié)奏未必非?？?，需要結(jié)合超高端擴(kuò)容速度來觀察。此外，公司從下半年開始執(zhí)行1+N+2的銷售體系后，各地區(qū)僅有平臺商能拿到較低成本價，同時也承擔(dān)著較大資金壓力和推廣職責(zé)。其余經(jīng)銷商成本價已接近2000，建議關(guān)注經(jīng)典五糧液在春節(jié)旺季及明年完整年度的價盤表現(xiàn)。

　　投資建議：終端動銷驗(yàn)證品牌力，負(fù)面擔(dān)憂已經(jīng)price-in，建議增加配置。公司年初以來普五批價出現(xiàn)波動，二季度表觀增速低于渠道跟蹤，經(jīng)典五糧液批價低于預(yù)期以及高端白酒政策擔(dān)憂都構(gòu)成一定負(fù)面影響，使得公司收益相對跑輸。但悲觀情況已經(jīng)price-in，展望后續(xù)，一是普五批價逐步企穩(wěn)，二是，經(jīng)典五糧液價格管控有所增強(qiáng)，系列酒方面五糧春提價亦能貢獻(xiàn)部分增量。3年業(yè)績中樞維持15-20%，對應(yīng)明年31X估值，當(dāng)前位置建議適當(dāng)加配，維持21-23年EPS預(yù)測6.25、7.37、8.65，給予目標(biāo)價295元，重申“強(qiáng)烈推薦-A”評級。

　　風(fēng)險提示：需求下行、競品批價大幅回落、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化不達(dá)預(yù)期等。